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晨燕资产2016年11月市场观点

2016-12-8 18:41:31 分类:公司动态


        2016117日到1217日期间,A股主要指数分化进一步加大,其中上证指数上涨2.38%3193点,深成指微涨0.21%10756点,创业板指下跌1%2117点。表面看,指数的单月差异不大,但实际拉长整个年度来看,上证下跌幅度不到10%,而创业板的跌幅超过21%。我们认为2017年上半年,两个指数之间的差异会进一步拉大。

从整个板块表现来看,周期“复辟”的特点有所显现。年初至今,上涨最多的板块是房屋建筑,涨幅达到37%,其中贡献最大的权重股中国建筑涨幅达到57%。中国建筑的上涨有必然性,但今年的涨幅达到57%却有偶然性(包含了保险举牌等因素)。基建增速高企,房地产新开工投资由负转正,PPI大幅上行,在这个背景下,投资品(包含钢铁、水泥、煤炭)都出现基本面拐点,股价有上涨的条件。实际来看,年初至今,煤炭板块的涨幅只有7%,水泥板块的上涨只有3.8%,钢铁板块下跌了-6.92%,远远赶不上商品价格与PPI回升的幅度。为什么背离这么大?我个人认为有两个大的原因:第一,PPI由负转正的背景下,大类资产配置上,商品优于股票;第二,大多数股票市场参与者已经在过去5年中习惯于投资非周期股票,他们对于此轮周期上行的持续性持有深度的怀疑。那么这些因素在2017年来看,会发生什么变化呢?

为此我们做了一个功课,把2016年底主流宏观经济学家与策略分析师的推荐做了总结与比较,看看人心积累到了什么程度。我们选取了新财富前五的宏观分析师,从经济增长、利率、汇率、通胀、企业盈利、资产配置等几个方面去比较大家的异同。我们发现:

经济增长和企业盈利方面,五位分析师高度一致:他们都认为经济复苏最多可以持续到2017年中期,紧接着重回衰退与通缩。具体理由是:2016年的复苏建立在政府众志成城“保增长”的背景下,信贷投资1季度达到4.6万亿,1月份释放2.5万亿,这种强度堪比09年四万亿;而到了2016年底,政府官员对经济回暖的信心满满,进一步“稳增长”的动力减弱;如果就此从“稳增长”跨入“防风险”,那2017年经济增长的不确定性无疑加强。经济增速中枢进一步下移,将令企业盈利的恢复戛然而止,因此20164季度或许就是投资品相关行业此轮盈利的高点;

利率方面分歧很大,有两位看利率上行,两位看下行,还有一位看平稳:看利率上行的两位分析师认为2016年是全球负利率的终结,在此背景下,中国利率下行的趋势也将逆转。而看利率继续下行的分析师则认为全球经济增长的基础并不牢固,以中国来看,171季度之后或将重入衰退,宽松仍是不得已的选择。在这两种基础假设下,得出的大类资产配置结论也全然不同。看利率上行,无疑把美元现金作为最优的资产配置;而看利率下行,则依然把成长股和债券作为2017年重要投资方向;看利率平稳,则愿意把票投给有业绩复苏的周期股,因为分子端的改善快于分母端。总结来看,宏观经济学家纳入2017年的新变量是美国压力,大家将在2017年非常关注美国经济复苏的速度,这决定了中国汇率与利率面临的基本面考验。

汇率方面也有分歧:看升值的宏观分析师有一位,理由还是美国以“汇率操纵国”对中国施压,若继续贬值,冲突必将升级;两位看贬值至17~17.3;两位看平稳。值得注意的是,2016年大家对汇率一致看贬值,对利率一致看下行,但2017年这两个关键假设都因为美国压力(政策面+基本面都有压力)而发生了变化,因此2017年的核心矛盾可以总结为中美角力,金融市场在宏观方向不明确的背景下,波动或将加大。

风险偏好方面有四位分析师看上升,一位看下降:看上升的理由比较类似,认为2017年中国政治格局的稳定性得到加强;随着十九大顺利召开,全国上下对未来发展以及改革推进的信心将进一步增强。人心稳,政局稳,风险偏好自然上升。看下降的分析师则认为,美国等外围压力的凸显才刚刚开始,未来面临的考验有多大、是什么都不清晰,不确定性上升将推动风险偏好下行。

最后是通胀,两位分析师看滞胀,一位认为没有通胀,两位看通缩:看滞胀的分析师认为经济增速在2017年中期前后就会下去(先行指标显示增长动力弱化),但工业领域的产能缺口却非常突出,因此可能出现PPI继续上行,但GDP增长放缓的组合。看通缩的分析师则认为产能实际仍然过剩,需求增速下行,必然带动产品价格下行。

综上所述我们能够得出很有价值的结论:017年经济增长没有实际没有分歧(都看前高后低,不太看好),所以如果2017年春节后经济先行指标重新转强,分析师们才会上调他们的经济增长预期;在此之前,煤炭、钢铁、水泥等投资品板块个股的走势并不会延续10-11月份单边快涨的强势。那下跌的风险是否很大?基于当下的盈利预测与估值水平,再结合近5年的股价走势,我们倾向于认为这些板块在此处震荡整理的概率大于单边下跌。再从自上而下角度看,我们认为中美两国利率走势将成为2017年投资中最重要的变量,其中重要性远远大于通胀、汇率的影响。

未来一个月,我们需要密切关注国内外两大重要事件:112月份中央经济工作会议对外释放的信号,是稳增长还是防风险?这是影响市场一致预期的重要变量;2、美联储主席12月份议息会议表态。这是Trump当选后耶伦第一次表态,市场关注度可想而知。有这两个变量将衍生出四种组合,决定了20171季度主流投资机构配置选择。


上海晨燕资产管理中心(有限合伙)

2016128